全地形车及中大排摩托车龙头，
全球化助力公司高成长
深耕全地形车及中大排摩托车，积极推进全球化布局
公司是国内全地形车及中大排摩托车行业龙头，其中：1）全地形车产品包括ATV以及中高端U/Z系列，主要外销欧美市场，公司目前在欧洲市场的市占率已成为第一，并深入挖掘美国市场，U/Z系列在美国市场的销量快速提升；
2）摩托车产品覆盖各排量段及类型，公司主攻250cc以上中大排量细分赛道，市占率长期处于国内前三，品牌优势显著。公司持续推出具备爆款潜力的新品，并积极推动中大排摩托车出海，有望打造全新增长曲线。
公司发力高端全地形车产品，打开长期成长空间
总量增长+结构升级，2030年全地形车行业规模有望超千亿
全地形车行业结构升级，UTV & SSV销量占比持续提升
全地形主要分为ATV、UTV & SSV，其中UTV & SSV的舒适性、安全性更好。全地形车是一种用于非高速公路行驶的，适合所有地形的四轮交通用具，越野性能好，集方便实用和休闲娱乐为一体，适合在沙滩、山路、丛林等复杂地形驾驶，可应用于户外作业、运动休闲、抢险救援、地质勘探等众多场景。全地形车主要分为ATV、UTV & SSV三类，其中UTV & SSV由于搭载防滚架、安全带等防护措施，相较于ATV更舒适、更安全，售价也更高：
1）ATV（All Terrain Vehicle）：全地形四轮越野机车，ATV的特点是把式操控，一般没有顶棚和防滚架，小巧轻便，主要应用于越野；
2）UTV（Utility Vehicle）：俗称农夫车，其特点是方向盘操控，并且有防滚架、安全带等防护设施，广泛应用于农场、沙滩、矿山、山区等场景；
3）SSV（Side by Side Vehicle）：SSV源于UTV，UTV兼顾载货，SSV更加偏重户外探险能力，一般拥有更大的引擎排量、更先进的避震，主要应用于越野。
行业结构升级，UTV & SSV占比持续提升。随着居民收入水平提高、生活方式的转变，以及全地形车行业技术成长，消费者对全地形车的外观设计、整车性能、安全性和舒适性等有了更高的要求，UTV & SSV的销量占比持续提升。2023年，全球UTV & SSV的销量占比已达65%，相比2018年增加6个百分点。我们认为，UTV & SSV的舒适性与安全性显著优于ATV，并且UTV具备较强的载货属性，未来随消费升级以及技术迭代趋势影响，UTV & SSV的销量占比有望持续提升。此外，北极星、庞巴迪、春风动力等优秀厂商持续推出UTV & SSV新品，优质供给不断增加，有望进一步推动UTV & SSV销量占比提升。
2.1.2.全球总量稳中有增，2030年行业规模有望达144亿美元
全球全地形车销量有望实现稳中有增。全地形车的销售主要集中在北美市场和欧洲市场，尤其是北美市场：2018~2023年，北美市场全地形车的销量占全球销量的比例超过80%，此外，北美市场UTV & SSV的销量占全球销量的比例甚至超过90%。从总量来看，全球全地形车销量近十年保持在90~100万台左右，2020年增加较多主要是由于疫情影响，消费者更加偏向于室外相对独立的娱乐活动；2021年后疫情影响逐步减弱，全地形车销量逐步回落至正常水平，2023年全球全地形车销量为95.5万台，同比增长1.1%。我们认为，未来全地形车销量有望实现稳中有增，主要在于：1）海外市场：随着全球经济成长与消费水平提高，消费者对娱乐方式提出了更高需求，越来越多的消费者愿意尝试户外动力运动类项目；2）国内市场：国内全地形车从2008年开始起步，随着居民收入水平提高，中产人群不断扩大、其生活方式的逐步升级，预计未来全地形车国内销量有望逐步增长。
深耕全地形车行业多年，实现厚积薄发
历史复盘：深耕行业多年，实现全球化布局
公司深耕全地形车行业近二十年，欧洲市场市占率排名第一，并积极拓展北美市场。公司于2005年开启全地形车业务，至今深耕行业近二十年，产品主要外销欧洲、北美等市场，其中欧洲市场以ATV为主，北美市场以UTV & SSV为主。公司早期将欧洲市场作为发展重点，产品结构以ATV产品为主，目前已成为欧洲市占率第一；近几年，公司积极拓展北美市场，加快UTV & SSV新品发布节奏，UTV & SSV销量持续提升、产品结构改善持续改善。此外，公司在泰国及墨西哥布局海外产能，其中泰国工厂已于2021年投产，主要量产ATV产品；墨西哥工厂于2023年投产，一期产能5万台。
复盘公司全地形车业务的成长历程：1）2005年，公司在意大利米兰摩托车及自行车展览会（EICMA）发布首款全地形车产品ATV500，正式开启全地形车业务；2）2005~2015年，公司积极拓展俄罗斯、加拿大、德国、瑞典等市场，市占率持续提升，在俄罗斯市场的市占率曾高达50%左右；3）2015年，受俄罗斯市场受卢布贬值影响，公司下游客户的采购量大幅下滑，全地形车销量下滑至3.2万辆，同比下降25.5%；4）2015年~2020年，公司加大对欧洲、美国、澳大利亚、南美等市场的开拓力度，全地形车销量逐步回升，2020年提升至6.7万辆，2015-2020年期间CAGR为16%，并于2018年成为欧洲市占率第一；5）2021年，疫情导致全地形车供应链受损，公司供应链恢复速度较海外竞争对手更快，抢占较多海外竞争对手的市场份额，2021年全地形车销量提升至15.1万辆，同比增长126.1%；6）2021年后，公司加快全球布局，分别在泰国、墨西哥设立工厂，生产更靠近消费市场。
2.3.2.公司在品牌、技术、渠道领域积累深厚
公司持续深耕全地形车业务，不断完善在产品、品牌、技术、渠道等方面的布局，目前已形成了一定的竞争优势，未来有望进一步抢占竞争对手的份额，公司优势主要包括：
1）品牌优势：公司坚持发展自有品牌，严格把控品控，产品的可靠性、稳定性较高。目前，公司已成长为欧洲全地形车行业市占率第一的品牌，超越北极星、庞巴迪等国际主流厂商，消费者认可度较高。
2）技术优势：研发能力是公司核心竞争力的体现，公司多年来持续加大研发投入，逐步缩小与国际主流厂商的技术差距，目前已具备发动机、车架、变速箱、驱动桥、平衡重等多项关键零部件的自主研发与设计能力：
■ 车架方面，公司多年来致力于400cc至1000cc排量全地形车整车研发、设计和制造，在大排量整车车架平台的设计、制造上积累了丰富经验，所有产品独立自主设计、制造，公司开发的第三代ATV及SSV车架平台在稳定性、结构强度、轻量化、舒适性等指标上已逐渐接近国外同行先进车架平台的水平。
■ 发动机方面，高动力性、可靠性、一致性和舒适性是发动机追求的目标，技术工艺、设计能力需要长期制造经验及技术积累。公司致力于水冷四冲程发动机研发、制造二十多年，在发动机性能提升途径、制造工艺等方面积累丰富经验，能够较好满足全地形车需求；公司研发的发动机通过水冷系统、电子燃油喷射系统、四气门技术等提升输出功率，动力性能较强，同时具备较高一致性、可靠性，运行过程中噪声低、震动小，NVH参数优异。
公司1000cc以下发动机性能优秀，与北极星、庞巴迪等国际主流厂商差距较小。公司在全地形车领域的发动机类型主要包括单缸、V型双缸，覆盖400cc至1000cc排量段。我们选取公司与国际主流厂商同排量段的发动机进行对比：在1000cc排量段上，公司与北极星、庞巴迪均采用双缸液冷发动机，公司发动机的最大马力达90HP，北极星、庞巴迪主流发动机的最大马力分别为89和91HP；在400cc和600cc排量段上，公司与北极星、庞巴迪均采用单缸液冷发动机，公司发动机的最大马力略低于北极星、庞巴迪的主流发动机。综合来看，公司已具备1000cc以下发动机的的自主研发与制造能力，并且发动机性能与北极星、庞巴迪等国际主流厂商相比，差距较小。
深耕中大排摩托车，产品出海打造全新增长曲线
3.1.中大排摩托车：以欧美市场为鉴，国内市场正处于快速成长期
3.1.1.欧美日：中大排摩托车已成为市场主流
在中国车市受欧美日系摩托车影响深远的背景下，借鉴海外历史对理解中大排摩托车成长节奏具有重大意义。复盘海外市场，我们发现居民可支配收入提升、摩托车赛事及娱乐的兴起、技术迭代是促进摩托车行业成长的核心驱动力，目前欧美日摩托车行业已经进入成熟期。
欧美车市已实现摩托车车型从代步型到消费型、大排量的转变。目前，欧美市场需求以中、大排量和外观酷炫的运动车、超级跑车、旅行车为主，中大排摩托车保有量较高，市场空间大。根据春风2022年年报披露，欧洲市场250cc以上的中大排摩托车占比超过50%，北美市场250cc以上的中大排摩托车占比更是超过90%。
日本车市中大排摩托车渗透率保持稳健增长。我们梳理了日本1980~2010年期间每五年，及2013~2022年期间每年的人口结构及摩托车销量数据，我们发现：1980~2022年的日本车市中，中大排摩托车渗透率保持稳健增长，从1980年的4%提升至2022年的25%，其中：1）1990~2010年期间，日本经济低迷，中大排摩托车销量有所下滑，但是其降幅也远小于行业总量的降幅，因此其渗透率在经济低迷期仍保持增长态势；2）2010~2022年期间，日本经济逐步恢复，中大排摩托车的销量及渗透率整体保持增长。
此为报告精编节选，报告PDF原文：
《春风动力(603129)布局高端，走向全球-国投证券[徐慧雄]-20240325【41页】》
报告来源：【价值目录】
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