透析中国新能源汽车恒大论

文/刘工昌

5月23日消息，新浪财经CEO邓庆旭第三次采访了长城董事长魏建军，他称“我们中国的汽车产业这个产业安全，会遭到严重威胁。现在汽车产业里边的‘恒大’已经出现只不过没爆而已。”

他强调：纯电车亏损都特别严重，根本就形成不了一个商业闭环，现在资本该赚的钱已经赚走了，甚至一些老股已经卖掉了，只剩到这个产业了，所以今后怎么发展，大家都还在赔着钱卖。魏建军建议：新能源补贴应服务于行业健康发展，（新能源补贴）该退出的就应该退出。①

中国汽车圈真出“恒大”？

当我们谈论汽车产业会不会出现恒大时，先要弄清，恒大究竟是为什么才走到今天的。

恒大是以标准化运营为核心特色，从项目选择、规划设计到工程管理、营销等七个环节建立了完整的标准体系，并推出800余页的《恒大精品工程标准》，覆盖5000余项条款，确保快速复制项目和降低成本。

这一模式助力其在全国快速扩张，成为房地产行业的“标准化先行者”。

这种模式刚好也赶上了新世纪后房地产爆发的年月，在那些疯狂的日子里，恒大的扩张可谓一日千里，立马成为全国地产业排名第一的庞然大物。

可就是这么一个“庞然大物”，居然没几年就暴雷了！

至于其真正爆雷的原因，无疑就是负债率太高，资金链出现问题，无法应对还款。

截至2022年底，恒大总负债达2.44万亿元，远超其1.84万亿元资产，净亏损连续两年超8000亿元。恒大累计拖欠供应商货款达9000亿元，导致大量企业陷入经营危机（如广田股份、南通三建破产）。

供应商货款被拖欠，导致项目停工加剧，“保交楼”陷困境，继而现金流迅速枯竭，加之美元债发行受限，债务重组失败，形成恶性循环，最终触发香港法院清盘令。最终庞大的恒大轰然倒塌。

现在的车企，哪家能够“对号入座”，成为汽车界的“恒大”呢？

人们总是很自然的想起比亚迪，除了其在新能源汽车领域的规模与负债总额与当初的恒大极为相似外，其运营中的商票模式也很容易让人想起当初恒大。

比亚迪将无息负债的风险主要交由供应商承担，而它对供应商的应付款呢，竟然以商票兑付。这很自然又让人想起，魏建军所言的恒大，对下游供应商也频繁使用商票，两者有何不同？

恒大通过“保证金存款→开具商票→到期违约”的循环，将短期负债转化为无息长期债务。其2021年暴雷前商票余额达2057亿元，占应付账款63%，部分票面贴现利率高达36%，暴露市场对其兑付能力的极度不信任。

同时通过“明股实债”将负债计入权益（如永续债设计），利用合营企业隐藏债务（表外负债超3000亿元）来提前确认收入（如期房销售全额计入营收）。

这种模式极度依赖地产行业“高周转”特性，而一旦高周转模式难以为继，尤其是像销售回款速度从2016年的11个月延长至2020年的18个月时，恒大现金流即刻断裂。

而比亚迪的商票实践则要稳健的多，截至2023年Q3，其应付票据余额742亿元（其中银票占比约60%），平均账期约180天，贴现率维持在3-5%正常区间。贴现率仅为恒大的1|10，这一方面反映出市场对比亚迪的信心，另一方面也体现出其发行商票的风险性比恒大低得多。两者的关键区别是票据对应真实供应链交易（可追溯至电池/芯片等采购订单）。

另外在行业监管红线方面，根据《汽车行业供应链金融管理办法》，车企商票余额不得超过过去12个月采购总额的30%。比亚迪该比例为28%，基本上在安全区域内。而恒大呢，暴雷前商票/采购额比达89%，已远远超出所限定的安全区域。

最后是核心的财务健康度对比，恒大(2020)经营现金流 -1200亿，比亚迪(2023)为+1400亿，票据/总负债分别为18%与9%，而更关键的贴现率则分别为>30%与<5%。经营现金流与贴现率可能比负债总额更关键，在这两方面，恒大可谓病入膏肓，而比亚迪则处在较为安全地带。

另外，两者在重资产特性方面也有所不同。车企固定资产占比通常超30%（地产商约5%），设备抵押价值可覆盖部分债务。例如长城汽车2023年抵押借款仅占总负债12%。至于造血能力，比亚迪的专利壁垒（比亚迪拥有4.3万项专利）确保持续造血能力，不同于恒大只能是对土地政策的依赖。

在工信部建立的“汽车产业链风险监测平台”可实时追踪商票逾期数据，目前汽车行业平均逾期率1.2%，远低于地产行业暴雷前17%的水平。

必须承认的是，当前汽车行业的票据使用虽然整体仍处于可控范围，但随着价格战加剧（2023年行业平均利润率降至4.1%），部分弱势车企可能滑向“恒大模式”。

从这个意义上讲，魏建军的新能源汽车恒大论的警示虽有些过分，也不是完全没意义，至少更应理解为对行业过度金融化的预警，而非对比亚迪等企业的直接指控。投资者需关注车企的“经营性现金流/资本支出”比率，该指标低于1.5倍时即需提高警惕。

综上所述，尽管恒大与比亚迪都对供应商使用了商票模式，但从具体实践来看，两者还是有很大的区别，可以说不可同日而语。

李云飞用数据回应

5月30日下午，比亚迪集团品牌及公关处总经理李云飞就网传“汽车圈恒大”一事在其社交媒体进行长文。李云飞在回应中将比亚迪的总负债、有息负债、应付账款占营业收入的比例、应付账款和应付票据的平均周转天数等数据，与国内外多家龙头车企做了对比，并称“整体来看，中国主流车企的资产负债情况要好于国外车企，中国主流车企根本不存在所谓的‘车圈恒大’”。

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根据2024年财报，国内外主流车企负债率普遍在60%以上，部分车企负债率超80%。海外巨头中，截至2024年末，福特负债率为84.27%，通用汽车为76.55%，大众、奔驰、现代汽车、宝马、丰田、斯特兰蒂斯均超过60%。国内车企负债率显然更低，赛力斯负债率为76.83%，比亚迪为70.71%，吉利控股为68.07%，上汽、长城则在60%以上。

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单纯从债务上讲，李云飞还有后来媒体的补充都证实，中国新能源车企比境外主流车企债务负担要轻，更不用说会出现恒大式塌方了。

而为了更证实国内车企的健康，媒体还弄出了个有息债务比。

海外车企有息负债远超国内

比亚迪总负债此前就曾引发热议。年报显示，截至2024年年末，比亚迪总负债为5846.68亿元，总资产7833.56亿元，资产负债率为74.64%。

从负债结构来看，比亚迪88%为无息负债，包括应付账款2416亿元，占41.3%；合同负债437亿元，占7.5%；其他应付款1450亿元，占24.8%；有息负债仅占5.9%，仅为345亿元。2024年报显示，有息负债仅占比亚迪负债总额4.9%，从2023年的365.5亿元下降至285.8亿元，占比不足净利润的3%。

有息负债就是带息负债，是指企业负债中需要支付利息的债务。一般短期借款、长期借款、一年内到期的非流动性负债、一年内到期的融资租赁负债、长期融资租赁负债、应付债券都是有息负债。海外车企对有息负债显然更加依赖，丰田、大众、福特有息负债均超过万亿元，有息负债占比分别达到68%、32%、66%。

相比之下，国内车企有息负债低得多，上汽集团为945亿元，吉利为860亿元，比亚迪为286亿元，有息负债占比仅为5%。更低的有息负债，意味着企业无需支付高昂的利息费用，抗风险能力更高。

从财务结构上看，国内车企更倚重无息负债。所谓无息负债，就是公司日常经营中产生的负债，包括没到期的供应商货款、即将支付的员工薪酬、合同负债等等。这里面最能反映车企财务状况的是应付账款，也就是未到期支付的供应商货款。

企业规模越大，营业收入越高，对外采购与合作的体量也越大。以比亚迪、上汽、吉利为例，年收入7771亿元、6276亿元、5748亿元，销量427万辆、401万辆、334万辆，背后所需的原材料采购无疑是庞大的。

因此，衡量一家企业应付账款是否合理，取决于两个因素：第一是应付账款相对于营收的比例高不高；第二是付款速度快不快。

从数据来看，比亚迪的应付账款占营收的31%，长城为39%，长安为49%。此外，比亚迪的供应商账期为127天，长城为163天，上汽为164天，长安为205天。合作体量高、付款周期更短，供应商自然更希望与这样的头部车企合作。

从数据不难看出，相对于海外车企，国内车企在财务健康度、供应链管理等方面表现更优，具备更强的抗风险能力和可持续发展能力。④

从具体的债务比率来看，中国新能源车企在最致命的有息债务比率方面大多好于同类的世界车企，由此似乎可以得出结论，中国新能源车企不存在恒大式危机。真的如此吗？

几乎所有人都认为，魏建军所谓汽车恒大论暗喻的是比亚迪，但我们前面从财务以及运营的各项指标来看，比亚迪不大可能成为汽车界的恒大，这一点魏建军本人其实也是很清楚的，但他为什么还要这么说，关键是，比亚迪一而再再而三的发起价格战，引得汽车业无限内卷，使得以魏建军的长城为首的传统车企元气大伤，故而发出此言。

长城在焦虑什么？

长城汽车虽然持续发力新能源汽车，但目前销量上仍主要依赖燃油车。2024年，长城汽车销量123.45万辆，同比增长0.37%，其中新能源车销售32.22万辆，占比仅为26%。

作为老牌车企，长城在新能源赛道上面对理想、赛力斯、蔚来等新势力的夹击，更不要说还有比亚迪、吉利等转型成功的头部玩家，业绩压力可见一斑。

近几年，长城汽车业绩表现不稳定，2025年一季度实现营业收入400.19亿元，同比下滑6.63%，7个季度以来首次下滑；归母净利润为17.51亿元，同比大跌45.6%。

业绩下滑的背后，是长城“重营销轻技术”所至。以一季报为例，其销售费用增长61%，达到23亿元，但同期销量却下降6%，巨额营销投入无法换来销量增长。更值得关注的是，其研发费用仅为19.1亿，同比下滑3%，明显低于同期营销费用。

魏建军自己也承认，长城在新能源转型、智能化发展迅速的这几年，“我们有点跟不上节奏，走得不稳。”

而通过长期抨击行业的做法，一定程度能将公众注意力从长城汽车的“技术掉队”，转向“全行业危机”，为长城燃油车业务续命争取时间。这种尖锐发言，也有利于将自己包装成“敢说真话”的行业良心，博取公众同情。

客观来看，魏建军作为长城汽车董事长，对中国汽车行业“恒大化”的警示，反映了当前新能源汽车领域存在的深层次问题，值得从多个维度理性分析：

前面已说过，关于魏建军所指的“恒大模式”，本质是批评部分车企盲目追求规模扩张、资本运作和营销造势，而忽视核心技术积累与可持续盈利模式。这与恒大集团高杠杆、高负债、快速扩张后暴雷的路径有相似性。

新能源汽车行业近年出现“PPT造车”“烧钱换市场”现象，部分企业依赖政府补贴和融资输血，但产品竞争力和商业化能力不足。当前新能源汽车产业资本过热与技术沉淀不足：大量资本涌入导致估值泡沫，但电池技术、智能驾驶等核心领域仍存在“卡脖子”问题。更大的问题是，大量车企一拥而上，导致了严重的产能过剩与真实需求需求的脱节：2023年中国新能源汽车产能利用率不足50%，但各地仍规划新建产能，存在结构性过剩风险。

盈利困境：国内除比亚迪、理想两家企业外，多数新势力车企尚未实现稳定盈利尤其是整体亏损严重（如蔚来、小鹏2023年净亏损均超百亿元）。近年不断传出新能源汽车倒闭的新闻，据不完全统计，倒闭或退出市场的新能源汽车品牌数量已超过360家。在曾经新能源汽车高峰时期，一共就有超过400家新势力品牌，然而到了2023年底，仅剩下40家还在正常运营，淘汰率已经超过了90%，从某种程度上也验证了魏建军担忧非虚。

从长城本身来看，该公司长期坚持技术导向（如柠檬平台、氢能研发），对“重营销轻研发”模式持批判态度。魏建军言论暗指部分车企通过“亏本卖车”抢占市场份额（如问界、理想等增程式车型的价格战），可能引发行业恶性竞争。

从新能源汽车发展的国际路径来看，有特斯拉与丰田的启示。特斯拉路径是：先通过高端车型（ModelS/X）树立品牌，再以规模化（Model3/Y）盈利，但耗时17年才实现稳定盈利。而丰田路径：混动技术持续迭代，强调“精益生产”，利润率常年保持8%以上。

无论特斯拉还是丰田，他们都是结合自身特点，选择了合适的途径，最终才取得销量与盈利的统一，而国内绝大多数新能源车企都还没做做到。因而中国车企还需要在激进创新与稳健经营间寻找平衡。

同时，新能源汽车成为房地产没落后国内拉动消费的又一重器，国家对此寄予了很大的期望，新能源汽车厂家也须寻求政策与市场双重驱动下的出路。但真要把它做大，还得全球化：比亚迪、奇瑞等出口占比超30%，海外市场（尤其东南亚、欧洲）成为新增长点。但目前在最大的市场美国与欧盟都面临着沉重的关税阻隔，还需中国新能源车企去克服。

国内必须放弃内卷，走技术革新模式，政策端：2024年工信部已明确要求“遏制盲目投资和重复建设”，行业洗牌加速。短期价格战利好消费者，但长期若企业倒闭可能导致售后无保障（如威马汽车退市后的维权难题）。

行业健康发展最终依赖产品力提升，而非单纯低价竞争。技术端：固态电池、800V高压平台等下一代技术或成突围关键。

实际上，魏建军的预警并非否定新能源汽车前景，而是呼吁行业回归商业本质。中国汽车工业要实现“弯道超车”，需避免房地产式的债务驱动模式，转向技术深耕与全球化运营。

中国新能源汽车目前大大小小总数还有40多家，未来5年或将见证更为残酷的优胜劣汰，在极其不利的外部环境下，活下来的企业可能需要同时具备以下三点：“特斯拉的创新力、丰田的盈利能力、比亚迪的规模效应”。

[引用]

①（长城魏建军：汽车产业的“恒大”已经出现只不过没爆而已新浪财经2025-05-23）

②（“汽车恒大论”甚嚣尘上，中国汽车的真相是什么？中关村在线2025-05-31）

③（关于车企高负债，藏在年报里的真相 澎湃新闻2025-05-13)

④（魏建军称车圈已经再现“恒大”，恐怕是落后者的危言耸听易简财经2025-05-29）