比亚迪会成为下一个恒大吗？——从终端销量到融资结构的四维透视

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近年来，比亚迪凭借强劲的销量增长和新能源技术布局，迅速跻身世界车企第一梯队。然而，随着2025年一季度财报披露，以及GMT Research 等研究机构的深入质疑，市场开始反思：这家新能源巨头是否隐藏着财务结构性的脆弱？如果我们不将"恒大"理解为某一家房地产公司，而是作为一个金融结构隐患的隐喻——那么，比亚迪是否正步入类似的轨道？

本文从四个维度切入：终端销售增长趋势、利润压缩趋势、营运资本占用情况、融资成本与结构。以真实销量与产业链数据为基础，尝试还原比亚迪增长背后的真实动因。

一、终端销售增长：高增速正在放缓，结构性压力显现

比亚迪2025年一季度销量为100万辆，同比增长60%%。

更值得关注的是终端与批发数据的背离：

• 根据 CnEVPost 的统计，2024年比亚迪终端交付（零售）新能源汽车共计 3,718,281 辆，占中国新能源乘用车市场份额约 34.1% 。

• 这一数据对比批发销量（4,272,145辆）有差距，二者相差约 553,864辆，表明渠道存在一定库存，但总体量级较为接近。

这意味着，报表上的高增长，更多依赖于“压货”，未来去化压力正在积累。

二、利润趋势：单车利润压缩，靠规模维持账面净利

虽然2025年Q1净利润达到94亿元，同比翻倍，但毛利率却小幅下滑至20.07%。单车净利润从高峰期的约1.1万元下滑至不足9000元。

• 激烈的价格战（尤其与小米、吉利等品牌竞争）持续拉低终端售价；

• 海外市场虽有增长，但单车毛利普遍低于国内；

• 政府补贴与电池业务交叉补贴在支撑整体利润，但不可持续。

未来如果销量停滞或补贴退坡，利润支撑将快速削弱。

三、营运资本占用：存货暴涨 + 放账渠道 + 压榨供应链

2025年Q1，比亚迪报表显示：

• 存货高达1543.7亿元，同比增长33%；

• 应收账款531亿元；

更重要的是，这些数字未计入已售出但压在渠道（经销商）的库存。

四、融资结构与隐性利息：财报之外的债务滚雪球

尽管报表上比亚迪有息负债率看似非常健康，但GMT Research 的研究指出：

• 若将“应付账款保理”“应收账款转让”重新计入，实际净债务可能超过3200亿元；

• 这些资金并不免费——供应商贴现成本通常在5%~8%；

• 这构成一套“表外杠杆”系统：通过供应链融资间接维持现金流，降低账面利息，却在产业链下游积压压力。

简单说：不是不借钱，而是让别人替你借。

结语：比亚迪不是恒大，但其结构性风险不容忽视

如果说恒大模式是“高杠杆+高周转+资金链断裂”的典型，那么比亚迪更像是“营运资本+压货通道+规模换现金流”的产业版演绎。

它的财务结构远比恒大健康，产品也有实物交付，但当终端销量开始边际放缓、库存堆积、供应链融资成本攀升——这套逻辑就可能从“加速器”变为“收割机”。

真正的考验，永远来自终端是否还能持续买单。

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