从年赚468亿到半年亏掉192亿，全球第四大车企Stellantis只用了一年半！当欧系电动车集体迟到、北美皮卡被高利率“团灭”，143年的汽车老钱突然发现自己站在悬崖边——这不是简单的业绩滑坡，而是传统巨头在电动化铁幕下的第一次大规模“失血”。
23亿欧元亏损背后，藏着碳排罚款、库存堰塞、品牌互殴的三重绞杀，更藏着14个明星品牌可能一夜消失的残酷未来。现在，CEO已被董事会“送走”，大裁员和关厂名单正悄悄拟定——Stellantis的生死倒计时，或许也是整个燃油车时代崩塌的倒计时。
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Stellantis 的“塌方”不是需求侧偶发事件，而是战略、治理与宏观环境三重压力在同一时点爆裂的结果。
（提示：Stellantis集团目前没有官方中文名称，对外统一使用“Stellantis”。）
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先看数字：2025 上半年营收 743 亿欧元，同比下滑 13%；净利润由去年同期的 58 亿欧元转为亏损 23 亿欧元，合 192 亿元人民币，跌幅 140%。这是全球大型汽车集团近年罕见的“半年级”亏损，且发生在欧洲名义利率下降、能源价格已大幅回落的“温和”宏观背景下，说明问题主要来自企业内部。
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一、战略误判：电动化“迟到”与北美高利润依赖症
Stellantis 的前身是 PSA 与 FCA 合并，原本指望用共享平台在 2022-2024 年释放 80 亿欧元协同效应。现实是：
1. 电动平台 STLA 大规模量产推迟 9-12 个月，导致去年欧系主销车型（标致 308、欧宝 Astra）在 WLTP 碳排罚款面前失去竞争力，单车罚款最高 3500 欧元，直接侵蚀 4 个百分点毛利率。
2. 集团 46% 利润曾靠北美大排量皮卡/Jeep 支撑，对“高油价+高利率”敏感度极高。2024 下半年起美国市场平均贷款利率突破 7.5%，Jeep 销量下滑 18%，而固定成本却按产能设计摊销，利润杠杆瞬间反噬。
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二、治理失序：库存堰塞与价格体系崩塌
2024 年报显示，集团全球渠道库存 120 万辆，高于行业上限 30 天周转量。
为清库，北美 2025 年一季度折扣达平均 6500 美元/辆，同比翻倍；欧洲对经销商批售价暗降 8%-10%，却未及时下调官方指导价，导致残值骤降，租赁业务（占欧洲销量 38%）的残值担保损失一次性计提 18 亿欧元，成为亏损主因之一。简言之，销量下滑 11%，但收入下滑 13%，说明“以价换量”并未换来量，只换来利润蒸发。
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三、宏观与政策：碳排罚款+原材料错位
尽管碳酸锂价格较 2022 年峰值下跌 70%，但 Stellantis 因电池长单锁价，2025 年采购成本仍比现货高 12%-15%；同时欧盟 2025 年碳排上限再降 15%，未达标部分每辆罚款 95 欧元/g·km，集团为此预提 7 亿欧元或有负债。
原材料与法规两头挤压，使“卖电车不赚钱，卖油车被罚款”的剪刀差愈发锋利。
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四、结构性伏笔：品牌重叠、产能冗余
Stellantis 旗下 14 个品牌横跨超豪华（玛莎拉蒂）、主流（标致、雪铁龙）、越野（Jeep）、皮卡（RAM），但平台实际只浓缩到 4 个。
品牌区隔度不足导致内部互相压价：意大利 Melfi 工厂（产 Jeep Compass 与标致 3008）产能利用率仅 55%，而法国 Sochaux 工厂（标致 5008）却需加班生产，跨品牌排产协同失效。机构测算，若 2026 年前不关闭 3-4 座工厂、削减 2 个品牌，固定成本无法降到盈亏平衡线。
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五、现金流与债务：盈利衰退的“加速器”
汽车业是高度杠杆行业，EBITDA 每减少 1 欧元，运营现金流会放大 2-2.5 倍下滑。Stellantis 2024 年自由现金流 88 亿欧元，2025 上半年已转为 -29 亿欧元；净现金头寸从 253 亿欧元降至 181 亿欧元，若下半年继续亏损，2026 年或面临 60 亿欧元再融资需求。评级机构已将展望调至“负面”，一旦跌至 BBB，债券利差将抬高 120-150bp，每年新增利息支出 4 亿欧元，形成“亏损—评级下调—财务费用上升—更亏损”的死亡螺旋。
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六、管理层更迭与战略再评估
2025 年 4 月，CEO 唐唯实（Carlos Tavares）提前终止合同，董事会任命临时委员会。新战略将在 9 月资本市场日公布，市场普遍预期：
1. 关停意大利 Termoli、英国 Ellesmere Port 两座整车厂，裁员 1.2 万人；
2. 把 STLA Medium 平台电池外包给宁德时代欧洲工厂，资本开支削减 25%；
3. 考虑出售玛莎拉蒂或阿尔法·罗密欧，回笼 40-50 亿欧元现金。然而，任何重组都需与欧洲工会博弈，遣散费+提前退休一次性支出可能高达 25 亿欧元，意味着 2025 全年亏损或扩大至 50 亿欧元，短期“止血”代价高昂。
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七、投资者视角：破产风险有限，估值模型需重置
Stellantis 仍持有 181 亿欧元净现金，加上 110 亿欧元未动用授信， liquidity runway 可覆盖 18 个月亏损，破产概率极低。但传统“市盈率”估值已失效：市场开始用“净现金/亏损”测算生存周期，并假设 2027 年 EBIT Margin 回不到 5%（2023 年为 11.4%）。
按 EV/Normalized EBITDA = 4 倍重估，股价隐含还有 15%-20% 下行空间；若重组方案力度超预期，或北美皮卡需求随降息复苏，2026 年或迎来亏损收窄的拐点，但“V 型”反弹已不现实，更可能是“L 型”磨底。
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结语
Stellantis 的半年报像一面镜子，照出传统车企在电动化、法规与金融杠杆三重挤压下的系统性脆弱。
它提醒行业：规模不等于安全，利润区的地理与产品结构一旦过于集中，宏观逆风就会迅速放大成生存危机。
能否在 12-18 个月内完成品牌瘦身、产能出清与电池成本下探，将决定这家全球第四大车企是“战略转型”还是“利润崩盘”的教科书级案例。
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