（报告出品方/作者：国联证券，高登、黄程保）
1. 小鹏汽车：智能化战略的先行者和定义者
1.1 发展历史：受特斯拉影响，小鹏汽车顺势而为
受特斯拉影响，优质互联网创始人加入造车行业，何小鹏与优质汽车从业者合 作创办小鹏汽车。2014 年 6 月，特斯拉 CEO 马斯克官宣开源旗下所有汽车专利，引 起了众多互联网创始人的关注，此时何小鹏正在寻找下一个创业目标。在与夏珩、何 涛、杨春雷组成的造车初创团队深入交流后，何小鹏决定以天使投资人的身份加入团队。夏珩、何涛、杨春雷出身广汽，拥有较为丰富的汽车设计研发制造经验，何小鹏 互联网经历出众，背靠阿里，对创业有深刻的理解。拥有互联网+汽车背景的创始人， 小鹏汽车就此诞生。小鹏汽车坚持“始终以客户为中心，用科技为人类创造更便捷愉 悦的出行生活”，逐步成为智能化战略的先行者和定义者。
何小鹏背书为小鹏汽车完成多轮融资，G3 的量产和交付实现新势力车其中进度 的领先。2014 年初期团队成立，2015 获得千万元天使轮融资，小鹏汽车正式成立。 小鹏汽车于 2016 年 9 月发布了旗下第一款车型的 Beta 版本，并计划于 2017 年量 产。但大规模量产的技术壁垒和资金需求却远超预期，直到 2017 年 8 月何小鹏正式 加入后，得以充分解决。依靠何小鹏的背书，小鹏汽车连续获得多轮以阿里系为主的 大笔融资，量产进入倒计时。2017 年 10 月，小鹏发布与郑州海马汽车合作生产的小 规模量产车型小鹏汽车 1.0，并交付内部员工使用。2018 年 4 月，小鹏汽车正式发布 首款大规模量产车型 G3，G3 是以 1.0 车型为基础的改进版本，同年 12 月，G3 正式 交付。至此，小鹏完成了从零到大规模量产的突破。
1.2 主营业务：车型销量为本，盈利能力有望改善
何小鹏是小鹏汽车的实际控制人和各条业务线的最终负责人，管理结构扁平化 提升管理和执行效率。截至 2023 年 6 月，何小鹏直接持股 A 类股票 440 万股，间接 持有 B 类股票 3.49 亿股，对应表决权比例（与保留事项相关的除外）71.7%，为小鹏 汽车的实际控制人。
管理结构的扁平化帮助小鹏汽车管理和执行效率快速提升。管理结构来看，何 小鹏直接分管自动驾驶中心、互联网中心等技术部门，动力总成、制造中心等制造部 门以及供应链管理，历任长城汽车总经理的王凤英任小鹏汽车总裁，负责车型平台、 产品规划和销售渠道的管理，历任亚太投资银行董事总经理的顾宏地任小鹏汽车名 誉副董事长兼联席总裁，负责投融资和财务管理，两位总裁直接向何小鹏汇报。
小鹏汽车从新势力车企中突围后，积极探索和布局新车型，目前已经覆盖 15-30 万价格带的轿车 SUV，包括紧凑型车、中型车、中大型车，产品多样化优势显著。截 至 2023 年 9 月，公司形成已经包括 G9、G6、G3/G3i，P7/P7i、P5 的 5 款车型的产品 矩阵，在售车型充分满足中高端智能电动车消费者需求。1）G3，2018 年 12 月首款 车型上市，2021 年 7 月改款为 G3i，5 门 5 座紧凑型 SUV，在售款型定价 14.89-17.69 万元；2）P7，2020 年 4 月首款车型上市，2023 年 3 月改款为 P7i，4 门 5 座中型车， 车型定位为“超智能轿跑”，在售款型定价为 23.99-33.99 万元；3）P5，2021 年 9 月 首款上市，4 门 5 座紧凑型车，车型定位为“真智享越级轿车”，在售定价为 15.69- 17.49 万元；4）G9，2022 年 9 月上市，5 门 5 座中大型 SUV，车型定位为“超智驾豪 华纯电 SUV”，在售车型定价为 26.39-41.99 万元；5）G6，2023 年 6 月上市，5 门 5 座中型 SUV 跨界车，车型定位为“超智驾轿跑 SUV”，车型定价为 20.99-27.99 万元。
历史销量来看，小鹏具备爆款车型的打造能力，管理层架构优化后全面对标特斯拉。分阶段来看，小鹏汽车销量变动可以分为四个阶段：生产能力构建阶段（2019- 2021.2）、智能爆款初现阶段（2021.3-2022.6）、管理架构调整阶段（2022.7-2023.2） 以及产品优势扩大阶段（2023.3-至今）。 生产能力构建阶段（2019-2021.2）：受制于消费者对电动化和智能化认知尚不充 分，G3 上市后月度稳态销量保持在 1000-1500 台区间。P7 上市初期，月度销量维持 在 3000 台左右。2020 年销量为 2.0 万辆，同比增长 21.7%。
智能爆款初现阶段（2021.3-2022.6）：P7 认可度不断提升，销量持续爬坡，P5 上市后延续智能化领先优势。P7 凭借出众的外观和领先的智能化功能，2021 年 3 月 开始销量快速爬坡，月度平均销量从 2021Q1 的 0.27 万辆快速提升至 2021Q4 的 0.71 万辆。2021 年 9 月小鹏 P5 上市，成为全球首款搭载激光雷达的量产车型，凭借智能 化硬件的优势 P5 销量快速爬坡，实现月度销量 4000 台以上。 管理架构调整阶段（2022.7-2023.2）：行业竞争加剧，P5、P7 等车型智能驾驶 硬件配置落后，产品竞争力下降，月度稳态销量中枢下滑明显。2022 年 9 月 G9 上 市，由于产品定位和营销准备不充分，SKU 数量过多导致车型销量显著低于预期。车 型上由于设计不完善，G9 月度平均销量仅有 1000 台左右。2022Q3 和 Q4 销量分别为 3.0 万辆和 2.2 万辆，分别同比增长 17.6%和下降 46.8%。2022 年 10 月，小鹏内部 开始管理架构的调整。 产品优势扩大阶段（2023.3-至今）：2023 年 3 月 P7 改款为 P7i，双 Orin-X 和 XNGP 功能加持，P7i 销量快速回升。2023 年 6 月 G6 上市，月度销量快速提升。2023Q3 小鹏销量 3.9 万辆，同比增长 30.8%，其中 P7/P7i 销量 1.5 万辆，占总销量的 37.6%， G6 销量 1.9 万辆，占总销量的 48.8%。
车型销量仍是小鹏汽车能否实现盈利的关键，超充技术升级等方向有望打开营收增长的第二曲线。小鹏汽车营收、利润率水平和小鹏汽车销量变化正相关。财务数 据可以拆分为三个阶段： 1）2020Q3-2021Q4：随 P7 销量的提升带来营收、利润率的快速提升。车型销量 来看，2021Q4 销量为 4.2 万辆，同比增长 198.5%。财务数据来看，2021Q4 营收 85.56 亿元，同比增长 200.1%，其中汽车销售收入 81.87 亿元。毛利率从 2020Q4 的 7.4% 提升至2021Q4的12.0%，同比提升4.6pct，2021Q4净利率为-15.0%，同比提升12.6pct， 亏损持续收窄。 2）2022Q1-2023Q1：受到行业竞争加剧和新冠疫情的影响，小鹏车型销量持续下 降，营收收窄利润率持续下降。车型销量来看，从 2022Q1 的 3.5 万辆下降至 2023Q1 的 1.8 万辆，2023Q1 车型销量同比下降 47.3%。财务数据来看，营业收入从 2022Q1 的 74.36 亿元下降至 2023Q1 的 40.33 亿元，2023Q1 营收同比下降 45.9%。利润率水 平持续下降，毛利率从 2022Q1 的 12.2%下降至 2023Q1 的 1.66%，净利率从 2022Q1 的 -22.8%下降至 2023Q1 的-57.9% 3）2023Q2-至今：P7 改款为 P7i 和 G6 的上市带动车型销量持续提升，2024 款 G9 和 2024 款 P5 的上市有望打开销量上升通道，销量提升带来的规模效应是小鹏汽 车后续盈利能力的关键。车型销量来看，2023Q2 销量 2.5 万辆，同比下降 26.7%，环 比增长 38.5%，G6 上市后 2023Q3 销量进一步提升，2023Q3 销量为 3.9 万辆，同比增 长 30.8%，环比增长 53.2%。财务数据来看，2023Q2 营收 50.63 亿元，环比增长 25.5%。 毛利率受老车型去库存和车型价格下调的影响短期毛利率为负，2023Q2 毛利率为3.90%。净利率逐步改善，2023Q2 净利率为-55.4%，环比提升 2.5pct，亏损逐步收窄。 展望后续季度，伴随着 2024 款 G9 和 2024 款 P5 的上市，车型竞争力进一步提升， 有望带动营收的快速增长，同时规模效应有望带来利润率的逐步提升，小鹏汽车亏损 逐步收窄，有望实现造血。同时，服务收入占比持续提升，2023Q3 服务收入为 6.38 亿元，占总营收的 12.6%，随着超级充电站覆盖面的提升和 G6、P7i 等超充车型销量 增加，有望打开小鹏汽车营收增长的第二曲线。
小鹏汽车仍将深度加速智能化，后续车型将保持较快速度上市及迭代，仍处于 技术迭代和投入阶段。研发费用来看，小鹏研发费用 2021Q3 后进入稳定阶段，单季 度研发费用保持在 10-15 亿元区间，受营收影响，2023Q1 研发费用为 12.96 亿元， 研发费用率为 32.1%，达到 2020Q4 以来的峰值。后续在智能化、新车型、超级充电 等方面仍将保持稳定投入，车型销量的提升有望帮助研发费用率有望逐步摊薄。渠道 进入调整阶段，SG&A 及销售、行政及一般费用率有望逐步下探。小鹏汽车将直营和 加盟两套销售体系整合，减少内部竞争。小鹏 SG&A 逐步下降，从 2021Q4 的 20.15 亿 元逐步下探至 2023Q2 的 15.44 亿元，销售、行政及一般费用率从 2022Q4 开始持续 下行，2023Q2 为 30.5%。随着经销商的不断引入，小鹏 SG&A 及销售、行政及一般费 用率有望持续下探，期间费用率有望持续下行。
2. 车企定位：如何看待新势力车企的突破与成功？
2.1 壁垒降低进入门槛，新势力车企顺利切入
电动车核心壁垒分散，造车门槛降低，新势力车企成功切入。在燃油车时代，核 心技术集中在动力组件，发动机和变速箱壁垒较高，海外核心整车厂保持领先，自主 品牌难以实现技术突破。电动车动力模式的改变降低了动力总成的技术壁垒，给了新 进入者更多的机会。由于研发路径差异，电动车车企不完全掌握全部的三电系统技术， 对供应商依赖度较高，电动化降低造车技术壁垒，新势力车企获得更大进入机会。
新势力车企作为汽车行业的新进入者，急需优质产品供给打造品牌。回归车企 成长路径的本质，木桶效应显著，产品持续迭代的背后是车企能力的提升。车型需要 从动力属性、乘驾舒适性、安全性、外观美观性、智能化等多个方面满足消费者需求。 反映到车企各部门来看，车型需求定义和设计部门需要具备较强的产品定义和需求获取能力，同时在智能驾驶、智能座舱、外观设计、动力设计等部门协同配合。此外， 产品定位和产品定价上需要清晰明确。车型的优质供给需要新势力车企各部门间协 同，充分满足消费者空间、内饰等传统方向的乘坐需求、外观等潮流和美学需求、驾 驶体验和续航里程等动力需求、以及智能座舱及智能驾驶的智能科技需求。
2.2 能力补全成为新势力车企突破和成功的关键
重新定义新势力车企“从 0 到 1”的突破：车企不断补齐各部门能力，具备面向 toC 的输出能力，而非车型量产。从国内新势力车企发展来看，2018 年至今具备量产 交付能力的车企包括蔚来、小鹏、理想、零跑、哪吒、威马、爱驰、云度、国机智骏 等新势力车企。除蔚小理外，二线新势力车企分化严重，零跑、哪吒保持车型销量领 先，威马已宣布破产，爱驰、国机智骏、云度等车企 2023 年均退出新势力车企竞争 行列。是否具备量产车型已不再是衡量新势力车企完成“从 0 到 1”的突破的唯一标 准，面向消费者健全的输出能力应当是突破的关键。
“从 1 到 10”的成功来自于新势力车企的聚焦，通过聚焦塑造品牌。成长路径 来看，新势力车企需要持续深化某一或某几个方向上的优势，充分建立品牌认知，完 成品牌建设和车型销量间的正循环。战略层面来看，公司能力有限的情况下，需要在 每个阶段完成某个或某几个领域的持续深化和内化，同时创造利润。品牌建设的角度 来看，某几个领域的领先可以充分加深消费者对车型及品牌的认知，随着新车型上市 和车型保有量的提升，品牌建设逐步完成。头部新势力车企中，小鹏、理想各有侧重。 小鹏聚焦智能化，用技术迭代和智能化创造车型新方向与新需求；理想聚焦家用大空 间车型，充分满足家用需求。新势力车企仍需要持续深化聚焦方向，逐步完善品牌建 设和车型销量间的正循环。
3. 能力分析：智能领衔，产品输出能力持续优化
3.1 智能驾驶：本地化及降本加高壁垒，功能落地撬动销量
受创始人何小鹏工作经历影响，公司坚持将智能化作为核心竞争力，智能化“护 城河”持续加深。何小鹏作为计算机科班出身，创业过程中更多关注技术，希望通过 软件和算法应用于汽车功能。2017 年 8 月何小鹏投资小鹏初创团队之后，也为小鹏 汽车带来了技术为先，坚持自主研发的战略，通过软件和算法的升级为汽车赋能，避 免与传统车企在汽车制造领域竞争。经过多年迭代，智能化已经成为小鹏汽车的标签， 智能驾驶功能实现国内领先，功能迭代、本地化适配和成本下探持续加深“护城河”。
3.1.1 政策与供给双方协同，智能驾驶成为车企核心竞争力
标准化政策逐步落地，高级别智能驾驶方案法规逐步细化。国内智能驾驶行业 快速发展，目前全国已开放智能网联汽车测试道路里程超过 15000 公里，智能驾驶出 租车、无人巴士、自主代客泊车、干线物流等多场景示范应用在有序开展。同时建立 了全国 17 个测试示范区、16 个“双智”试点城市、7 个国家车联网示范区完成了 7000 多公里道路智能化升级改造，装配路侧网联设备 7000 余台套。政策法规的持续迭代 保证智能驾驶行业快速发展，目前已对高级别方案的车辆要求、人员要求、安全要求 等方面做出明确规定，未来全国性法规的持续完善有望推动智能驾驶的全面升级。
2023 年 7 月，工信部发布《国家车联网产业标准体系建设指南（智能网联汽车） （2023 版）》，智能网联汽车中提出了“三横二纵”的技术逻辑架构，明确智能网联 汽车基础、技术、产品、试验标准等智能网联汽车标准体系。同时，《国家车联网产 业标准体系建设指南（智能网联汽车）（2023 版）》中提出了 2025 年、2030 年两个阶 段的标准体系建设目标。2025 年，系统形成能够支撑组合驾驶辅助和自动驾驶通用 功能的智能网联汽车标准体系，制修订100项以上智能网联汽车相关标准；2030年， 全面形成能够支撑实现单车智能和网联赋能协同发展的智能网联汽车标准体系，制 修订 130 项以上智能网联汽车相关标准并建立实施效果评估和动态完善机制。
自顶至底，各城市积极推进智能驾驶方案的落地。北京、上海、深圳等城市最新 智能驾驶政策来看，明确了各城市智能驾驶方案升级节奏。以深圳市为例，在《深圳 市推进智能网联汽车高质量发展实施方案》等一系列政策中，逐步将深圳市智能驾驶 体系从创新管理转变成公共基础设施服务，车端持续提升智能驾驶级别。
车企加速推进 L3 级别功能，自主品牌 NOA 落地城市数量成为竞争关键。进展来 看，特斯拉在车企中投入和迭代速度保持领先，Autopilot 团队在算法的设计、开发 及演进中保持领先。Dojo 团队凭借算力的应先持续加速训练进程，End-to-end 和 diffusion 算法的逐步应用有望解决自动驾驶长尾数据的困扰，从而推进自动驾驶功 能的落地。自主品牌将 NOA 功能落地的城市数量作为量化指标，保证功能迭代同时 去除对高精度地图的依赖。
3.1.2 场景和数据复杂升级，智能驾驶本地适配加高护城河
中国拥有全世界最高的汽车保有量和非机动车保有量，众多交通参与者延迟自 动驾驶功能落地。汽车和自行车保有量来看，2022 年国内汽车保有量为 3.0 亿辆， 2020 年自行车保有量超过 4.5 亿辆，皆为世界最高，且自行车保有量远超过其他国 家。交通参与者众多让智能驾驶功能落地难度进一步提升。
中国日常出行人口数量最高，出行方式中国更为复杂，自动驾驶落地难度更高。 出行方式来看，步行、骑行等低成本出行方式仍为国内出行的主要方式，出行人数和 出行里程数远高于其他国家。按照自动驾驶功能能否落地的角度来拆分，自有汽车和 公共交通均可以完成自动驾驶功能落地，步行、骑行及其他参与者视为无法完成自动 驾驶功能落地的出行方式。对比中国、美国、德国、英国、韩国、巴西的出行习惯来 看，中国无法完成自动驾驶功能落地的出行方式最高，进一步提升自动驾驶功能落地 难度。
出行人数、出行方式数量级的增加导致感知端道路设施层组、临时信息层组数 据密度更大，功能地域性显著，国内自动驾驶功能落地难度远高于海外。技术路径上 来看，全球技术发展路径保持高度相似，感知端使用“BEV+Transformer”的结构， 规划端积极探索全面落地路径，整体架构上通过智算中心使用 Diffusion 算法推进 End-to-end 落地。场景来看，由于出行方式和出行人数的差异，国内在道路设施、 临时信息层组数据密度更大，国内自动驾驶功能需要完成的场景更加复杂，当下智能 驾驶功能领先的企业保持迭代，先发优势有望持续保持。
小鹏汽车智能驾驶架构持续迭代，仿真里程数据达到 1.22 亿公里，场景实现全 覆盖，智能驾驶优势持续扩大。小鹏自动驾驶功能逐步领先，其背后原因来自于架构 的升级、续航里程的积累以及场景的持续丰富。截止 2023 年 10 月，小鹏 XNGP 累计 里程 1.22 亿公里，基于累计里程数量的模拟场景持续迭代，核心模拟场景 1.25 万 个，专向模拟场景 3.6 万个，实现包括小区入口和内部道路的全场景覆盖。同时，小 鹏自动驾驶架构从 XPilot 升级至 XNGP，后续升级至全场景智驾的终极架构 XBrain。 XBrain 由深度视觉神经网络 XNet 2.0 和基于神经网络的规控 XPlanner 等模块构成。 XNet 2.0 融合行业最高精度的纯视觉占据网络，实现动态 BEV、静态 BEV、占据网络 三网合一。规划及控制层面，基于神经网络的 XPlanner 可结合分钟级以上的时序连 续分析动机，并依据周边环境信息及时变通，生成最佳运动轨迹。
3.1.3 单车成本或持续下探，智能驾驶护城河有望持续加深
2023年城市 NOA 元年，高阶智能驾驶方案有望快速落地。政策端积极推进 L3 级别自动驾驶功能落地，2023H1L3 级别车型占比 5.1%，L2 级别车型占比为 28.6%。2023 年预计 L2 占比为 33%，L3 占比为 8%，优质供给增加或逐步成为影响车型销量的原 因。2023-2025 年合资品牌加速高阶车型的落地，规划车型中包括丰田、大众、现代 均加速推进高级别自动驾驶新车型的上市。预计到 2025 年 L2+渗透率超过 64%。到 2030 年，L2+车型或成为市场主流，除去 5 万以下价格带的不带有自动驾驶功能和 5- 8 万部分带有自动驾驶功能，其他价格带渗透率持续提升，预计 2030 年 L2+渗透率 或超过 75%。
渗透率提升核心原因来自于功能升级。功能升级的逻辑迎来拐点，硬件升级不 再是催化智能驾驶功能迭代的关键，软件能力逐步成为高阶智能驾驶功能升级的核 心原因。智能驾驶的升级可以分为两个阶段：1）2023 年前，硬件配置升级驱动智能 驾驶功能落地，这一阶段包括激光雷达上车、毫米波雷达的应用、单车传感器配置数 量的提升和单车算力升级，硬件功能的应用带动智能驾驶功能的持续升级。2）2023 年后，感知端软件架构保持稳定，规划端算法逐步探索未来方向，软件能力逐步占据 高阶智能驾驶能力提升的关键。同时，车企智算中心的落地有望加速 End-to-end 落 地速度，算法有望定义未来高阶智驾。
小鹏携手阿里云，建设智算中心“扶摇”，逐步拓展 AI 训练使用范围。小鹏 2022 年 8 月建成“扶摇”基于阿里云智能计算平台，算力可达 600PFLOPS，大幅度提升小 鹏自动驾驶算法和场景的训练和迭代速度。此外，小鹏将算力优势逐步拓展至其他研 发、设计、智能驾驶、智能语音等多个方向，持续加速技术迭代效率。
小鹏 Pro 和 Max 功能逐步同源，智能辅助驾驶硬件单车 Bom 成本有望下探。小 鹏智能辅助驾驶功能在 Pro 版本和 Max 版本上有望逐步拉齐，软件功能逐步探索硬 件边界，硬件预埋有望达到高阶自动驾驶功能上限。预计小鹏高阶智能辅助驾驶单车 Bom 成本有望下探 50%左右，更低成本实现更多功能的方案有望持续加高高阶辅助驾 驶门槛。
3.1.4 城市 NOA 向前迭代，功能落地或为下一个购车核心
智能驾驶消费者教育基本完成，智能化选购率持续向上，未来智能化功能有望 成为消费者购车的核心需求。当下时间点，国内车企小鹏、理想、华为保持领先，预 计 2023 年不依赖高精地图的城区高阶智能驾驶辅助将覆盖数量分别为 50 城、100 城 及覆盖全国，小鹏的 AI 代驾功能预计 2023 年底覆盖全国城市。城市 NOA 功能推动 智能化奇点到来，城市 NOA 和 AI 代驾等简化驾驶习惯的功能有望成为购车的核心需 求，智能化功能有望成为影响车企销量的核心原因。
小鹏 XNGP 城市智驾加速开放，AI 代驾已经进入首批测试阶段。目前 XNGP 完成 全国范围内具备支持城市智驾的技术能力，完成测试验证后将按照用户车型范围和 城市群加速开放，2023 年 11 月将覆盖 25 城，2023 年 12 月将覆盖 50 城。同时 AI 代 驾功能逐步开放，设置常用路线的起始点后，一次学习即可记忆路线，不限制城市范 围，实现定制化服务通勤和高频路线。
3.2 产品输出：空间舒适提升改善，平台化设计提升产品力
车企能力提升是爆款逻辑延续和销量稳步向上的核心原因。从 G3 到 G6，小鹏产 品输出能力持续改善，优化车型平台，空间、舒适度、外观、车型一致性等多方面显 著提升，消费者对车型评价稳步向上。
3.2.1 空间&舒适度：空间改善，充分契合消费者需求
空间型车型占比持续提升，车内空间成为国内消费者购车的关键痛点。空间型 车型包括 C 级 SUV、D 级 SUV、MPV。2023 年 Q2 销量来看，空间型车型销量 58.7 万 辆，同比增长 97.4%，其中 MPV 销量 30.7 万辆，C 级 SUV 销量 25.4 万辆，D 级 SUV 销量 2.5 万辆。空间型车型占总销量的 8.6%，同比增长 2.4pct。空间逐步成为国内 消费者购车的核心需求。
小鹏 P7：后排乘坐空间深受诟病。小鹏 P7 轴距 2998mm，车身长、宽高分别为 4880mm、1896mm 和 1460mm，在主驾位置调整到较为舒适的情况下，小鹏 P7 后座的腿 部空间仅有 645mm-865mm，坐垫长度和高度分别为 490mm 和 300mm。不仅腿部空间十 分狭窄，坐姿也十分低趴。座椅长度过短，无法对后排乘客提供有效的腿部支撑，导 致后排的乘坐体验座椅太低、大腿没有支撑、靠背不够后倾。小鹏 P7 在空间方面的 不足，原因主要有二：1）P7 的底盘布置的电池组向上侵占了部分车内空间；2）小 鹏 P7 定位智能轿跑，溜背造型减少头部空间，需要通过调整座椅高度保证头部空间。
小鹏 P5：后排空间明显改善，后排空间超越 P7 的同时在 B 级车中保持领先。小 鹏 P5 放弃了小鹏 P7 的溜背造型，优化底盘和电池设计。后排空间来看，标准腿部空 间 900mm，腿部空间从 820mm-1010mm，头部空间一拳以上，腿部空间持续改善。同时， 小鹏 P5 在空间上保持 B 级车型中的领先，其中前排有效头部空间、后排有效头部空 间、后排腿部空间等空间参数均领先于 B 级车销量领先的凯美瑞和迈腾，空间属性 B 级车中领先。
小鹏 G9/G6：SUV 车型放大后排空间，空间持续领先对标车型。小鹏 G9 在与小 鹏 P7 轴距相同的情况下，充分利用了 SUV 的优势，大大提高了乘坐空间的利用率。 后排的座垫长度达到 540mm，高度 360mm，座垫距离车顶 1000mm，后排最大角度 127 度，相较小鹏 P7 的乘坐空间全方位、大幅度的提升。对比来看，小鹏 G9 后排空间远 超过同级别宝马 X5。小鹏 G6 进一步将空间设计能力和座舱舒适度落地能力放大，小 鹏 G6 轴距 2890mm，座舱内部空间设计持续优化，前排空间、二排空间舒适度持续提 升。
3.2.2 平台&一致性：家族设计，零部件加速平台应用
从创立至今，小鹏车型平台包括 D、E、F、H 四个车型平台。其中 D 平台上包括 G3、P5；E 平台上包括 P7、G9，后续该平台将与大众深度合作；F 平台上包括小鹏 G6， H 平台上包含小鹏 X9。2022 年 10 月，小鹏汽车完成车型平台调整，明确了 E、F、H 三个车型平台的车型结构，意在完成消费者需求对应车型的精准布局。
扶摇架构完成充电速度、续航里程、安静性、全温域及安全性的全面升级，F 平 台和 H 平台性能显著提升。 1）充电速度：全域 800V 高压，标配 3C 电芯兼容 4C 电芯，实现充电 5 分钟最大 续航超过 200km。 2）X Power 支持 800V 架构，电驱系统综合效率达到 92%，充分提升续航里程， 同时高度集成的 X Power 电驱系统充分保证运行的安静性。 3）X-HP 智能热管理系统，全温域高效保障续航和充电能力，冬季续航效率提升 15%，充电效率提升 90%，电池散热能力提升 100%。 4）前后一体式铝压铸技术，车身集成度更高结构更稳定，扭转刚度 42000N*m/deg， 扭转刚度提升 83%，集成零件数 161，车身减重 17%，大幅度提升操作体验。5）CIB 一体化电池保证车身中心更低，提升驾控性能的同时创造更大座舱空间， 安全性、舒适性、座舱空间兼具。后续车型基于扶摇架构保证技术迭代，底盘域和动 力域的零部件将保持平台化使用。
王凤英加盟，逐步成为产品端核心负责人。王凤英历任长城汽车总经理，是见证 长城哈弗品牌成长的核心团队高管。2023 年 1 月加盟小鹏汽车，初步负责小鹏车型 销售，2023 年 5 月逐步掌握品牌规划和产供销的平衡工作，逐步接手于 2022 年 10 月分离出的 E、F、H 三大车型平台，并更换了各车型平台的负责 VP。目前王凤英在 小鹏的分工中负责 E、F、H 三个车型平台、产品规划、销售渠道建设和品牌营销，车 型产品输出能力和迭代能力有望进一步加快。
王凤英的加盟和 VP 调整完成管理层升级，小鹏完成从技术工程师文化转向基于 智能化优质车型输出者的转变。车型功能逐步契合消费者真实需求，精简直观的供给 充分解决消费者需求痛点。小鹏作为车型的定义者和开发者，需要精准把握消费者核 心需求和精准功能供给。 1）车型端，SKU 数量减少车型定义更直观。小鹏过去的 SKU 设计中，通过智能 驾驶配置、电池续航里程、座舱配置和车门形状等设计进行座舱定义，对比来看 P7i通过定义 Pro、Max 等版本概念充分减少 SKU 数量。
2）座舱端，功能定义更加清晰。小鹏 G9 和小鹏 P7 在车型迭代的过程中，持续 简化座舱端的功能配置。2024 款小鹏 G9 不再强调过去的 5D 音乐座舱，并将影音系 统和 5D 音乐座舱合并成全智能座舱。小鹏 P7i 将 Xmart OS、智能音乐座舱及增强套 件融合为智能座舱系统，功能上更契合消费者真实需求，供给更加精简直观。
3）外观设计，家族式设计语言增强品牌认知。小鹏 1024 科技日发布小鹏 X9， 目前已经形成 3 款 SUV、2 款轿车、1 款 MPV 的覆盖全面车型的产品矩阵。同时车型 持续迭代，对在小鹏 G3 改款为 G3i，小鹏 P5 迭代出 2024 款 P5 的过程中，调整前脸 设计，更换环形灯，家族语言式外观设计平台化使用环形灯带，降低设计及生产成本， 同时带动品牌认知度提升。
平台化零部件应用有望扩大规模效应，未来或实现利润率的提升。小鹏推进 SEPA2.0 扶摇架构，小鹏汽车未来新车型研发周期将缩短 20%，基于架构部分的零部 件通用化率最高可达 80%。小鹏汽车未来基于扶摇架构上将推出大约 10 款车型，平 台化造车成为小鹏后续车型推进的主要方向，供应链将采取大规模平台化采购，电芯 的平台化生产使整车硬件实现约 25%的成本下降，小鹏后续单车毛利和汽车销售毛利 率有望持续提升。
当下时间点，小鹏具备打造爆款车型的能力，同时公司能力提升保证功能/车型 迭代结果的正向性，车型爆款逻辑有望延续，销量有望持续兑现。小鹏汽车在智能驾 驶端持续投入，功能上保持车企领先。同时，产品输出能力持续增强，空间和舒适性 持续提升，基于扶摇架构的新平台保证车辆性能优势，零部件一致性持续加深品牌认 知同时逐步放大规模效应。销售渠道的整合和单店销售效率的提升有望放大车企在 车端的产品能力，多维度能力迭代保证小鹏现有车型竞争力，未来车型产品力有望进 一步增强，车型销量有望持续向上。
4. 销量预测：渠道优化定价清晰，销量有望重回上行通道
4.1 渠道&定价：定价优化，直/经销结构优化放大车型销量
4.1.1 销售渠道：直营为本，经销放大空间
直营模式和经销模式是车企在不同阶段对渠道的差异选择。销售体系流程来看， 直销和经销流程差距明显，直销体系中通过以销定产的方式充分满足客户订车需求， 经销商模式中整车厂在车型定义上有更大话语权。对于不同阶段的车企来说，行业初 期以销定产的模式减少零部件的库存和车型的库存，充分保证资金的有效流动性。在 销量达到较大规模后，渠道下沉和拓展需要更多资源支持，除有较高服务需求的车企 外，拓展经销商网络或称为车企的必要性选择，销售渠道拓展的同时，分担存货压力。
小鹏汽车的营销体系是以“直营+加盟”并存的形式进行，过去在管理不善的情 况下两种模式会产生严重内耗。直营门店归属小鹏汽车贸易公司实体，由创始人、高 级副总裁何涛负责；授权经销商则归 UDS（用户发展服务中心）管理，由前销售副总 裁廖清红主管。在组织框架上两者齐平，当直营门店和授权经销商门店出现利益冲突 时，容易产生较为严重的内耗，包括不同权益恶意竞争、同区域重复开店等降低区域 销售效率。 小鹏渠道调整，优化直/经销结构。截至 2023 年三季度，小鹏汽车门店数量超过 400 家，其中直营模式与加盟模式的比例分别为 70%和 30%左右。小鹏渠道调整经历 了两个阶段：1）2023H1，渠道管理扁平化阶段，王凤英将汽贸和销售部门合并，并 将原有的东区、南区、北区、中区四个大区改为 25 个 “战区”，完成相关人员的调 整。2）2023 年 9 月，小鹏开启“木星计划”，进行渠道变革，计划将全国 24 个销售 区域缩减为 12 个，并正在逐步淘汰效率低下的直营门店，扩大代理经销商的门店规 模，从而提升渠道的灵活性和效率。
小鹏汽车经销商相对宽松，充分吸纳优质经销商拓展销售渠道，加快低线级城 市优质渠道拓展进度。授权运营公司注册资金不低于 1000 万，汽车板块业务年营业 收入 1 亿元以上，并且资产负债率低于 70%的优先。授权门店使用实际使用面积不低 于 1000 平米，销售展厅面积不低于 300 平米。渠道质量和销售能力有望进一步提升。
4.1.2 定价策略：主动优化配置提升性价比
被动的价格调整无法保证销量，优质新车供给和明确车型定价是小鹏汽车销量 稳步提升的关键。小鹏汽车过去跟随市场价格变化调整车型价格，被动的价格调整收 效甚微。1）2022 年 5 月被动调整车型价格和车主权益，调整价格幅度超过 2 万元， 同时取消终身免费充电和免费家用充电桩安装服务。2022 年 6 月销量环比增长 51.1%， 而后 7-10 月月度销量保持。2）2023 年 1 月受原材料价格下降和特斯拉调整价格影响，小鹏跟进调整价格，调整价格幅度超过 3 万元，2023 年 1 月后小鹏销量环比持 续为正，2023H1 月度销量无法过万。对于新势力车企来说，优质的车型供给和明确 的车型定价仍将是未来销量胜负手。
4.2 车型分析：现有车型优化，未来车型有望打开市场空间
小鹏车型输出能力增强，G6&P7i 有望向对特斯拉 Model Y & Model 3 看齐。特 斯拉受益于智能化和大单品思路， Model 3 和 Model Y 销量保持领先。小鹏经过多 年迭代，车型输出能力持续向上，产品定价突出智能化及性价比，G6&P7i 有望未来 正面对抗特斯拉 Model Y & Model 3。
4.2.1 G6：B 级 SUV 中智能化性价比领先
B 级 SUV：市场快速扩容，细分赛道成长能力显著优于行业。B 级 SUV 2023Q1- Q3 销量 257.9 万辆，同比增长 11.2%。细分市场占比 14.2%，同比提升 0.6pct。同比 增速来看，受益于特斯拉 Model Y 销量的持续领先和护卫舰 07、深蓝 S7 的上市，B 级 SUV 市场同比增速明显由于行业增速，2019 年以来同比增长持续为正，且远超过 行业同比。
特斯拉 Model Y 断层优势，新能源仍缺少除特斯拉外的优质供给。B 级 SUV 销量 来看，特斯拉 Model Y 保持领先的同时同比保持快速增长，2022 年销量 45.5 万辆， 同比增长 127.4%，2023Q1-Q3 销量 47.9 万辆，同比增长 55.2%。细分市场来看，B 级 SUV 前十大车型中仅有 Model Y 和比亚迪唐为新能源车，细分市场缺少优质新能源车 型供给。
G6 有望看齐特斯拉 Model Y，伴随智能驾驶功能和座舱智能化 OTA 的持续升级 有望带动车型销量的持续提升，G6 有望成为 B 级 SUV 又一畅销车型。G6 在空间、后 排空间及座椅舒适度、智能驾驶、智能座舱、充电速度保持领先，且超越竞品车型。 我们认为，小鹏 G6 是特斯拉 Model Y 之后又一 B 级 SUV 的爆款车型，预计月度稳态 销量区间为 12000-15000 辆。
4.2.2 P7i：定价优势有提升，智能化领先
B 级车市场：细分市场稳步扩容，2023Q1-Q3 同比稳步向上。B 级车 2023Q1-Q3 销量 215.5 万辆，同比增长 6.7%。细分市场占比 11.9%，保持基本稳定。同比增速来 看，受益于特斯拉 Model3、深蓝 SL03、蔚来 et5 等优质供给销量的增加，B 级车市 场同比增速明显由于行业增速，2023Q1-Q3 同比增长 6.9%，高于行业增速 0.3pct。
细分市场竞争激烈，特斯拉 Model 3 销量优势扩大。细分市场前十大车型来看， 2022 年年销辆超过 10 万的车型为 10 个，较 2021 年减少了 1 个，2023Q1-Q3 现代伊 兰特、红旗 H5 销量提升，反超日产天籁、丰台亚洲龙等车型进入市场销量前十，同 时，比亚迪海豹、深蓝 SL03、红旗 E-QM5 等车型销量均有明显增长，细分市场竞争 持续加剧。Model 3 持续领先，2023Q1-Q3 销量为 22.0 万辆，同比增长 26.2%，保持 细分市场车型销量领先的同时，与丰田凯美瑞之间的差距持续扩大。
小鹏 P7i 与竞品车型具备智能化、超充等多维度优势，改款带动产品力上行有 望实现销量突破。和竞品车型对比来看，小鹏 P7i 改款后保持智能化和超充能力的 领先：1）充电速度进需要 0.48 小时充满 80%的电量，单车充电速度同级别车型领先； 2）智能驾驶配置领先，Orin-X 的算力领先和传感器硬件配置的超配，充分保证车辆 安全性。3）座舱中高通骁龙 8155 保证座舱的流畅性和平顺性。预计小鹏 P7i 月度稳 态销量有望达到 6000-8000 辆，和特斯拉 Model 3 正面竞争。
4.2.3 其他车型：迭代车型定位，竞争力上行
小鹏完成 G9、P5 的改款，车型竞争力向上。2024 款 G9 和 2024 款 P5 较之前均 在车型定价、SKU 数量上进行明确优化，智能化水平提升同时超充有望持续扩大车型 销量。 2024 款小鹏 G9：解决消费者痛点，车型定价提升性价比。2024 款小鹏 G9 定价 26.39~35.99 万元，较过去下调 4.6-6 万元，定价更具吸引力。同时针对过去 G9 配 置问题进行改进：1）手机无线充电升级为双 50W 带风冷散热，降低夏季充电发热， 保证充电功率；2）座椅的通风加热功能从仅坐垫调整为座椅靠背+坐垫，同时全系标 配 Nappa 真皮；3）补充外观配色暗夜黑和星际绿。车型调整充分解决消费者痛点， 月度稳态销量有望重回 3000-5000 辆。
小鹏 G9 的 E 平台、智能座舱以及高阶辅助驾驶系统软件被充分认可，与大众达 成长期战略合作伙伴关系。在战略技术合作方面，小鹏汽车和大众汽车集团将基于各自核心竞争力和小鹏汽车的 G9 车型平台、智能座舱以及高阶辅助驾驶系统软件，共 同开发两款 B 级电动汽车车型，以大众汽车品牌在中国市场销售。相关车型预计将 于 2026 年开始投产（即 "SOP"）。双方同时签订了股份购买协议，小鹏汽车将以每 ADS(*) 15 美元的价格向大众汽车集团发行约占交易完成后 4.99%的 A 类普通股，总 值约 7 亿美元。
2024 款小鹏 P5：定价 15.67-17.49 万元，打破高阶智驾定价边界。小鹏 P5 的 年款进一步优化车内空间、提升智能化功能，同时简化 SKU 重新调整车型价格。 1）SKU 充分简化，2024 款小鹏 P5 仅有 500Pro 和 500Plus 两个版本，较 2022 款 的 7 个 SKU 明显下降； 2）车长提升 52mm，后排空间显著提升；储物空间优化，后备箱容积 450L，行李 箱盖板保留 70L 隐藏储物空间； 3）2024 款 P5 智能化硬件配置领先，成为 20 万以下智能化功能领先的车型。硬 件上基于 Xavier 的域控制器搭配 29 个智能驾驶感知层硬件，包括 5 个毫米波雷达、 12 个摄像头、12 个超声波雷达，打破高阶智能驾驶车型定价边界。 小鹏 P5 年款上市后车型竞争力提升，价格带下探有望帮助小鹏 P5 销量进一步 向上，有望回到车型上市初期，预计未来月度稳态销量 4000-6000 辆。
4.2.4 小鹏 X9：优质 MPV 供给，超充解决里程焦虑
后疫情时代，家庭出行需求依然旺盛，家人出游的健康成为关注的重点，MPV 更 加契合当下出行需求。伴随着防疫政策的逐步优化，家庭出行需求逐步复苏。根据同 城旅行和汽车之家联合发布的《2022 年自驾旅行报告》，在接近 70%的自驾人群中， 有 80%以上的用户选择家庭出游，并且关注到家庭出行的健康。出行场景来看，长距 离家庭用车需求旺盛，MPV 适配家庭用车需求，更加契合当下市场需求。
MPV 销量触底，优质供给增加带动细分车型销量上行。2023 年 Q1-Q3 MPV 销量 为 78.1 万辆，同比增长 119.2%，MPV 重新进入销量增长的上行通道。分价格带来看， 30 万以上 MPV 占比为 52.9%，同比增长 18.7pct。
超充叠加优质设计，小鹏 X9 或改变纯电供给不足的局面。燃油类型来看，MPV 市场仍然以燃油车为主，2023Q1-Q3 混动 MPV 累计销量 9.6 万辆，占总销量的 12.2%， 纯电 MPV 累计销量 7.7 万辆，占总销量的 9.8%。2020 年后混动车型销量首次超过纯 电车型，主要系单车续航里程导致的里程焦虑。小鹏 4C 充电桩持续拓展，小鹏累计 充电网络站点 2200 座，其中 233 座 S4 超快充站，充分缓解里程焦虑。小鹏 X9 预计 月度稳态销量在 1500-2000 台，有望引领纯电 MPV 销量。
4.2.5 Mona：与滴滴分工明确，智能化赋能的 A 级车
新能源A级车销量持续向上，MONA商民两用拓展市场边界。新能源A级车2023Q1- Q3 销量为 119.96 万辆，同比增长 49.0%。其中插电混销量为 34.8 万辆，占 A 级车 的 8.6%，纯电动销量为 85.2 万辆，占 A 级车的 21.2%，新能源或成为 A 级车未来核 心方向。小鹏与滴滴深度合作成立子品牌 MONA，小鹏通过股权方式收购滴滴的汽车 开发业务，共同推出新品牌 MONA。车型为 A 级车，车型定价 15 万左右。子品牌 MONA 商民两用，受益于小鹏智能驾驶能力和智能座舱能力，有望打开新市场。
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精选报告来源：【未来智库】。
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