引言：越过盈利的山丘，是否永别了忧愁？
当中国汽车行业的淘汰赛愈发白热化，威马败退、高合停摆、哪吒挥别……时刻警醒着资本市场，销量不是车企的护身符，盈利才是真正的通行证。
3月16日晚，零跑汽车发布2025年度业绩公告。次日开盘，其股价一度大涨超7%，走出八连阳行情。
在这个寒气逼人的早春，当大多数新势力仍在盈亏平衡线上挣扎时，零跑汽车交出的这份答卷，如同一股暖流。
全年营收647.32亿元，同比翻番；归母净利润5.38亿元，年度首次盈利；毛利率攀升至14.54%的历史新高；更手握378.8亿元现金储备，相较2024年末的244.6亿元，增长近55%。
「图片来源：零跑汽车2025年度业绩公告」
这组数据意味着，零跑汽车已正式跨过“烧钱求生”的生死线，成为继理想汽车之后，第二家实现全年盈利的中国造车新势力。
不过，越过盈利的山丘之后，零跑汽车也将面临更严苛的考验。
面对创始人朱江明提出的2026年百万辆销量与50亿净利润的“军令状”，零跑汽车的子弹是否充裕？与Stellantis集团的联姻究竟能擦出多大的火花？在智驾红海中，零跑汽车的“后发优势”还能否行得通......
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细品零跑汽车这份年度盈利答卷，其中藏着“三板斧”。
一是产品结构的持续优化。
随着零跑C系列等高价值车型占比提升，单车平均售价稳步上扬，规模效应开始真正释放利润空间。
财报显示，零跑汽车在销量翻倍的同时，销售成本仅增长87.7%，这意味着零跑汽车的“成本定价”模式开始显效。
二是全域自研的护城河开始变现。
正如朱江明常说的“零跑是一家慢热型的企业”，在经历了早期的技术蛰伏后，占整车成本65%的核心零部件自研自造，开始在财务报表上体现为成本优势。
对此，国金证券表示，零跑汽车长期坚持自研自供战略，成本优势持续释放，高度适配市场价格竞争。
三是非汽车业务贡献“意外”之喜。
财报显示，得益于海外整车销量大幅增长，带动相关碳积分交易收入增加，服务及其他销售的收入达到27.2亿元，同比大幅增长413.2%。
里昂证券研报指出，零跑汽车第四季度15.1%的毛利率创下单季新高，主要得益于非汽车收入的增加——海外销售碳信用及高利润技术授权对毛利率贡献约3个百分点。
零跑汽车似乎已找到了除卖车之外的第二条盈利曲线。
简而言之，零跑汽车2025年财报中最令人瞩目的，并非全年59.66万台、同比增长103.1%的销量表现带来的规模效应，而是其盈利结构的根本性好转。
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此外，零跑汽车2025年经营活动产生的现金净额高达126.2亿元，自由现金流78.2亿元，这些数字比单纯的净利润更能体现一家上市车企的健康度。
对于零跑汽车而言，2025年的盈利不是偶然的“扣非”游戏，而是经营质量发生质变的信号。
如今，站在年盈利5.4亿元的新起点上，朱江明并没有给团队喘息的机会。
他抛出的2026年100万辆销量目标，意味着要在去年销量的基础上再增长67.6%。
支撑零跑汽车这一野心的，是日益丰满的产品矩阵。
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从基于LEAP3.5技术架构打造的B系列，到定位“年轻人潮流座驾”的Lafa5，再到直接捅破品牌天花板的D平台旗舰D19与D99，零跑汽车正在完成从A00级微型车到30万级豪华车的全品类覆盖。
特别是即将于4月上市的D19和年内推出的D99，被零跑汽车寄予厚望，将直接对标理想L9与腾势D9。
朱江明试图在这一细分市场复制C系列的“降维打击”策略，用越级配置和普惠价格撕开一道口子。
然而，百万销量的另一大支撑点在于渠道。截至2025年底，零跑汽车全国销售门店已达950家，单店店效同比暴增85.1%。
但这还远远不够。今年前两个月，零跑汽车累计销量仅6万辆，同比增速远不及鸿蒙智行、极氪、蔚来等新势力，仅完成百万辆目标的6%，这意味着要想达成目标，剩余10个月月均销量需超9万辆。
要在2026年消化这百万销量，零跑汽车必须在下沉市场和一二线城市同时发力，这对管理层的渠道运营能力提出了挑战。
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如果说零跑汽车2026年走势的最大变量，答案无疑是海外市场。
财报数据显示，2025年零跑汽车出口量达6.7万台，位居新势力第一。但更令资本市场兴奋的，是零跑国际与Stellantis合作的实质性深化。
2026年，零跑汽车的全球化将进入“本土化制造”的新阶段。备受关注的西班牙CKD项目已完成立项，预计今年10月正式投产，电池包工厂也将于7月启动量产。
这种轻资产的“反向出海”模式，充分利用了Stellantis在欧洲闲置的产能和庞大的经销商网络，避开了欧盟关税政策壁垒。
零跑汽车管理层在电话会上透露，2026年海外销量目标为10万至15万辆。
但硬币的另一面，是海外业务仍存在风险。目前零跑汽车海外渠道主要依托Stellantis，虽然铺店快，但品牌建设的主动权部分旁落。
零跑国际目前仍处于战略培育期，双方股东表示将持续投入资源以支持其全球市场开拓，对2026年海外板块未设定盈利目标，核心诉求仍是以销量规模提升为主。
值得一提的是，近日Stellantis集团与小米集团、小鹏汽车传出“绯闻”引发热议。
虽然小米、小鹏均未做出正面回应，Stellantis集团更是直接辟谣：“玛莎拉蒂品牌不对外出售。有关Stellantis集团拟对集团进行拆分的说法毫无任何事实依据，此类相关断言纯属臆测和捏造。”
但无风不起浪，Stellantis集团欧洲业务面临压力，需要外部资金与技术的注入；小米集团、小鹏汽车也都觊觎欧洲市场许久，既然各有所需，再孕育一个“零跑国际”有何不可？
只不过如此一来，零跑汽车在Stellantis集团内部的地位或许将受到影响。
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还有一个变量是牵手一汽。2025年末，中国一汽与零跑汽车签署投资协议，一汽全资子公司一汽股权以37.44亿元认购零跑汽车5%内资股，成为其战略股东。
这是央企首次入股造车新势力，被业内视为“传统国家队”与“新势力”的一次标志性能力置换。
对零跑汽车而言，中国一汽的加持意味着资金与技术的补强。零跑汽车副总裁李腾飞坦言：“我们零跑自己不研发传统的动力总成”，而中国一汽在发动机等传统动力领域有着极强的技术积累。
根据协议，中国一汽旗下旗新动力将与零跑汽车共同开发插电混动、增程动力总成。
另外，有了央企背书与供应链协同，零跑汽车的“技术输出”模式可能会打开新空间。
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然而，对“共和国长子”中国一汽而言，这步棋既是机遇，也暗藏风险。
积极看，入股零跑汽车是一汽新能源转型的“捷径”。通过零跑汽车，一汽可以快速获得经过市场验证的智能电动车平台。然而，风险同样不容忽视。
首先是组织文化的融合难题。朱江明明确划出红线：“协议里有相关约定，会保持零跑集团创始团队实控人的控制权。”这意味着一汽只能做财务投资人，无法介入日常经营。
对习惯掌控话语权的央企而言，能否接受这种“只出钱不出力”的角色定位，尚需时间检验。
其次是技术依赖的风险。如果一汽长期依赖零跑汽车的技术平台，是否会削弱自身的自主研发能力？
更重要的，是投资回报的压力。一汽此次认购价为每股50.03元人民币（约合55.29港元），截至3月19日收盘，零跑汽车股价仅43.58港元（约合人民币38.4元），溢价明显。
如果零跑汽车未来业绩不及预期，一汽这笔“战略投资”可能面临账面浮亏，这在国资监管体系下可能引发问责风险。
所以，这个压力皮球最后还是踢给了零跑汽车。
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除此之外，零跑汽车在2026年还面临着如下挑战。
首先是财务杠杆压力。截至2025年末，零跑汽车资产负债率为77.53%，在“蔚小理零”四家新势力中处于较高水平。
「零跑汽车资产负债率情况」
对比来看，理想汽车已将资产负债率控制在52.6%的低位；小鹏汽车为70.56%，开始步入高位区间；而蔚来则逼近90%的警戒线。
零跑汽车虽已实现盈利，但高负债率意味着其扩张高度依赖外部融资，在资本市场趋紧的环境下，偿债压力和融资成本将成为隐形的“紧箍咒”。
其次是智驾能力的“补课”。朱江明在近期的采访中坦承，零跑汽车在智驾算法端有些延后。
虽然2026年2月已推送城市领航辅助功能，并计划第二季度覆盖全国，但在行业已转向“端到端”大模型比拼的当下，零跑汽车若不能在年底前落地基于AI大模型的辅助驾驶方案，其主销车型可能错失对智能化敏感的年轻用户。
「图片来源：零跑汽车2025年度业绩公告」
第三是供应链成本压力。财报显示，零跑汽车贸易应收款项及应收票据从2024年的19.8亿元激增至52.1亿元，增幅高达163%；存货也从20.2亿元翻倍至45.5亿元。
在销量翻倍的同时，应收账款和存货的增长速度超过了营收增速，这或许意味着零跑汽车为了冲销量采取了更激进的铺货策略。今年一季度，销量增速大概率放缓，高企的库存可能引发减值风险。
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不仅如此，零跑汽车对D系列寄予厚望，试图攻入30万级高端市场。但2026年的高端新能源战场，已然硝烟弥漫。
上汽大众ID.ERA 9X，3月30日即将开启预售；极氪8X已开启预售，37.68万元起售；上汽奥迪E7X已登陆官方APP，4月北京车展将正式亮相；智界V9与零跑D99同期现身工信部申报目录，两款大型MPV必有一场恶战。
这些对手，或背靠大众、奥迪等百年品牌底蕴，或依托华为等科技巨头的智能化能力，又或自身就拥有极强的技术功底。
相比之下，零跑汽车虽以性价比突围，但在30万以上价格带，品牌溢价、渠道深度、用户心智的积累仍需时间。
Views of AutosKline：
从短期看，零跑汽车这份财报符合甚至略超市场预期；但长期看，资本市场并非没有疑虑，而且关注的焦点已从“能否盈利”转向“能否持续高增长”。
越过盈利的山丘，才发现前路并非坦途。
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