朋友去年十三块买的长安，我笑他买在山腰，现在看这架势，股价跌跌不休，反倒让人琢磨起一些更深的门道。
长安这类车企，牌面从来不缺——国资委实控、一级央企的出身，自主品牌占比超过八成，年销量冲上三百万量级，新能源、智能化、全球化三条战线全面铺开。数据亮眼，逻辑却拧巴。市场一边把亏损的新势力捧上千亿市值的神坛，一边对稳健盈利的“国家队”龙头报以冷眼。这落差背后，不只是长安一家的尴尬，更是资本市场对转型央企的普遍性“低估”——这究竟是理性的风险定价，还是存在某种根深蒂固的“估值陷阱”？
这种“系统性低估”，恐怕源于三堵横亘在资本市场认知里的墙。
第一堵墙，叫“故事”与“现实”的定价鸿沟。理想汽车凭着一百零八倍的市盈率，用不到吉利七分之一的净利润，撑起了相当于吉利近七成的市值。赛力斯虽销量不大，却靠着与华为深度合作的品牌故事和扭亏势头，拿到了三十倍市盈率的成长性估值。资本狂热追捧的是能够描绘星辰大海的“故事”，是AI生态、Robotaxi愿景、超级爆款的叙事。而长安、吉利这类车企，扎实的研发投入、稳健的全球化扩张、清晰的盈利路径，反而被视为缺乏短期爆发力的“传统叙事”。市场用衡量新势力“未来”想象的市销率（PS）尺子，去丈量传统车企“现在”的制造业市盈率（PE）框架，价值的错位与低估便成了必然。
第二堵墙，是“轻资产”与“重资产”的思维定式。资本市场天然偏爱轻资产、高毛利、高扩张性的软件、服务和生态模式。对于需要持续巨额资本开支的制造、供应链、硬件研发这些“重资产”环节，则普遍心存疑虑，甚至视其为负担而非壁垒。宁德时代一家2025年的净利润就高达722亿元，超越十三家A股整车上市公司利润总和。市场看到了“整车企业惨不忍睹，利润都让电池拿走了”，却没充分重视长安这类央企在制造规模、供应链控制、质量控制等“重资产”领域构筑的深厚护城河，以及其向智能制造升级的潜力。这忽略了“重资产”在产业剧烈波动时扮演的“压舱石”角色。
第三堵墙，最无形，也最坚硬——“体制内”与“体制外”的信任差。央企的稳健、规范，在一些投资者眼中被自动翻译成了决策链条长、激励机制不够灵活、缺乏“狼性”和创新冒险精神。市场怀疑其能否在需要快速迭代、试错、颠覆式创新的科技竞争中取胜，尤其面对民营企业的激烈围剿。这种刻板印象，让长安每年占营收超5%的长期主义研发投入、承担国家战略任务的定力、以及在逆周期中抗风险的独特优势，在估值模型里打了折扣。体制的“稳”，被市场解读为反应的“慢”。
理解了偏见，破局之路便有了方向。对于长安们而言，挑战在于如何在尊重市场规律的同时，突破认知困局，赢得应有的价值重估。
路径一：重构价值叙事，让隐形的价值显性化。 这要求企业将宏大的转型战略，转化为资本市场听得懂、可量化的语言。长安正尝试这样做：一方面，将高增长、高估值的业务板块适度分拆或独立融资。阿维塔科技已向港交所递交上市申请，寻求资本的独立定价；深蓝汽车也获得了巨额增资。这能让高潜力的业务脱离传统制造估值框架的束缚，价值得到市场更直观的评估。另一方面，需要将战略目标分解为清晰、有阶段性的里程碑，比如明确新能源渗透率、智驾功能普及率、海外市场利润率等量化指标，让市场看到一个可跟踪、可验证的转型进程。
路径二：重新定义“重资产”的价值，将制造优势转化为智造红利。 这要求企业证明，过去的“重”是负担，现在的“重”是新壁垒。长安需要展示的不再仅仅是产能规模，而是智能制造、工业互联网、平台化生产带来的成本与效率革命。例如，其新蓝鲸动力平台实现的500Bar超高压直喷、40%热效率等技术突破，就是“重资产”研发转化为硬核技术优势的体现。在供应链波动时期，更需要主动传递其全产业链布局的稳定器作用，将供应链韧性转化为企业确定性的溢价。
路径三：以机制革新换取“信任溢价”，证明体制的创新活力。 破局的关键，或许在于体系内部的“微创手术”。在创新业务板块、子公司层面，推行更市场化的激励机制、决策流程和人才政策。长安新任总裁赵非的任命，其技术出身、历经多板块锤炼的履历，可能被视为体制内“老兵”的一次突围。更重要的是通过开放生态构建，展现活力，例如通过跨界合作、投资孵化、成立市场化创投基金等方式，主动融入外部的创新生态。最终，市场信任的建立，需要一个“标杆案例”来引爆。长安若能集中资源，在阿维塔或深蓝身上打造出一个从产品力、销量到盈利全面成功的明星样本，其示范效应将远比任何战略宣讲都更有说服力。
回头看资本市场对长安的估值落差，这既非完全理性的风险定价，也非纯粹非理性的市场偏见。它是深层估值逻辑冲突、产业认知惯性以及体制信任差共同酿成的一杯复杂鸡尾酒。
这种“低估”有其合理的一面——市场对一家庞大国企的转型风险、执行难度、组织惯性的担忧是现实的。转型阵痛期的“量增利减”、研发与营销的巨大投入对短期业绩的压制，都是需要正视的挑战。长安2025年前三季度归母净利润下滑14.66%，毛利率承压，价格战的寒气真实可感。
但它也可能包含了过度的、非理性的成分。资本市场对“重资产”和“体制”的刻板印象，可能放大了对转型困难的心理折扣。当别人还在国内卷价格时，吉利已去全球市场挣溢价；当行业为上游利润攫取而焦虑时，比亚迪的垂直整合模式展示了另一种可能。长安的体系优势是抗风险，一旦价格战硝烟散去，竞争转向核心技术、供应链韧性、全球化布局的耐力赛，其长期积累的价值可能反而更值钱。
现在的估值低位，或许更像是转型前夜的“利润真空期”与“认知重构期”。市场在用一套衡量科技公司的标准审视一个正在向科技公司转型的制造巨头。破局的关键，既在长安们自身的革新勇气与证明能力，也同样在于市场参与者能否更新自己的认知框架。
说到底，你觉得，资本市场对长安这类“国家队”的“低估”，更多是理性的风险定价，还是非理性的偏见？这其中的分寸，到底该如何拿捏？
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